Overtakelsestilbudsdirektivet (13. selskapsdirektiv)
Europaparlaments- og rådsdirektiv 2004/25/EF av 21. april 2004 om overtakelsestilbud
Directive 2004/25/EC of the European Parliament and of the Council of 21 April 2004 on takeover bids
Nærmere omtale
BAKGRUNN (fra Finansdepartementets bakgrunnsnotat, april 2005)
Sammendrag av innholdet
Direktivet tar sikte på å sikre den juridiske forutsigbarheten ved grenseoverskridende virksomhetsovertakelser og å sikre minoritetsaksjonærenes interesser. Direktivet skal være gjennomført i medlemslandene senest 20. mai 2006.
Direktivet legger opp til et rammeverk for medlemsstatene med generelle prinsipper og et begrenset antall krav, samtidig som medlemsstatene selv forutsettes å skulle utvikle detaljerte regler for gjennomføring i samsvar med nasjonal praksis. Reguleringen er ny i EU-rettslig sammenheng. Både frivillige og pliktige tilbud reguleres i direktivet, slik tilfellet også er i lov av 19. juni 1997 nr. 79 om verdipapirhandel kapittel 4.
Hovedhensynet i direktivet er beskyttelse av minoritetsaksjonærene i målselskapet, særlig at disse skal gis muligheten til å selge sine verdipapirer når kontrollen i selskapet endres. I forlengelsen av dette skal minoritetseierne gjennom kravet til tilbudspris sikres en del av den premien tilbyder har betalt for å oppnå kontroll i målselskapet.
Det er etter direktivet krav om fremsettelse av pliktige og frivillige tilbud ved erverv av kontroll i aktuelle selskaper, utarbeidelse av tilbudsdokument som skal inneholde bl.a. opplysninger om tilbudspris og tilbudsperiode, regler om målselskapets oppkjøpsvern og suspensjon av særrettigheter for aksjonærene i målselskapet, nærmere krav til opplysninger i årsberetning av betydning for vurderingen av et foretaks oppkjøpsvern, regler om tvangsinnløsning av minoritetseier, og krav til informasjon til ansatte i tilbyder- og målselskapet m.v.
Direktivet forutsetter at aksjonærene skal ha innflytelse over eventuelle forsvarsmekanismer, og at det skal være åpenhet omkring disse bl.a. ved at de skal behandles av generalforsamlingen. Det legges opp til at stemmerettsbegrensninger og restriksjoner på godkjenning av transaksjoner ikke skal kunne brukes for å blokkere et oppkjøp. Disse bestemmelsene er imidlertid i stor grad gjort frivillige jf. direktivets artikkel 12. Medlemsstatene trenger ikke å implementere bestemmelsene om oppkjøpsvern, og tilsidesettelse av stemmeretts- og omsetningsbegrensninger i nasjonal rett, forutsatt at selskapene gis anledning til selv å innføre bestemmelsene gjennom reglene om vedtektsendringer i allmennaksjeselskaper.
Tilbyderen sikres retten til å kunne sammenkalle til en ekstraordinær generalforsamling for å endre vedtekter og styresammensetning forutsatt at de eksisterende reglene for dette blir fulgt.
Direktivet forutsetter:
•at alle aksjonærer skal behandles likt,
•at aksjeeiere skal gis en reell mulighet til å vurdere det innkomne budet ved at det etableres regler for tidsfrister og informasjon,
•at styret plikter å la aksjonærene få en reell mulighet til å ta stilling til et tilbud,
•at markedet for aksjene i de berørte selskapene ikke må forstyrres,
•at tilbyder kan garantere evnen til å gjennomføre tilbudet, og
•at målselskapets daglige drift ikke skal forstyrres unødig.
Direktivet er et minimumsdirektiv. Dette innebærer at medlemsstatene skal sørge for at minimumsstandardene som er oppstilt i direktivet oppfylles, men for øvrig står fritt til å fastsette strengere regler.
Merknader
Bestemmelsene som regulerer overtakelsestilbud finnes i hovedsak i lov 19. juni 1976 nr 79 om verdipapirhandel (vphl) kap.4 og lov 13.juni 1997 nr 45 om allmennaksjeselskaper (asal).
Norsk regelverk oppfyller i det vesentlige kravene i direktivet. Det vil imidlertid på en del punkter i så vel verdipapirhandellov som allmennaksjelov være nødvendig å foreta enkelte justeringer. I det følgende kommenteres forholdet mellom direktivet og gjeldende bestemmelser i verdipapirhandelloven (vphl.) og allmennaksjeloven (asal,) på enkelte sentrale punkter:
- Det vil være opp til medlemsstatene selv å fastsette hvilken terskelgrense som skal utløse tilbudsplikt, jf direktivets artikkel 5 (1). Gjeldende regel i vphl. § 4-1 er at tilbudsplikt utløses ved erverv av aksjer som representerer mer enn 40 prosent av stemmene, og Norge står fritt etter direktivet til å velge om vi ønsker å opprettholde denne grense, eller om vi ønsker å endre den.
- Direktivet stiller i artikkel 5 (1) krav til tilbudsprisen. Gjeldende regel i vphl. § 4-10 fjerde ledd om at tilbudsprisen skal være minst like høy som det høyeste vederlag tilbyderen har betalt eller avtalt i perioden 6 måneder før tilbudsplikten inntrådte, oppfyller antagelig allerede direktivets minimumskrav.
- Direktivets artikkel 6 (1) stiller krav om at beslutning om å fremme et offentlig tilbud, skal offentliggjøres både ved pliktige og frivillige tilbud, mens gjeldende bestemmelse i vphl. § 4-8 kun stiller krav om slik melding ved frivillige tilbud. På bakgrunn av direktivet må det antagelig innføres en plikt til å offentliggjøre slik melding også ved frivillige tilbud.
- Det må gjøres unntak for kravet om forhåndsgodkjenning av offentlige tilbud dersom det offentlige tilbudet allerede er forhåndsgodkjent av tilsynsmyndigheten i en annen medlemsstat, jf. direktivets artikkel 6(2) annet ledd, jf. vphl. § 4-14.
- Det må innføres regler om tilbudsperiodens lengde ved fremsettelse av frivillige tilbud, jf. direktivets artikkel 7 (1), jf. vphl. § 4-11.
- Direktivets artikkel 9(2) og 9(3) om forsvarstiltak, samt direktivets artikkel 11 om tilsidesettelse av omsetnings- og stemmerettsbegrensninger i oppkjøpssituasjoner, er i stor grad frivillige bestemmelser jf. direktivets artikkel 12. Selskapene må imidlertid som et minimumskrav gis adgang til selv å velge å gjennomføre slike bestemmelser gjennom reglene om vedtektsendringer, og slik beslutning må også meldes til de relevante tilsynsmyndigheter. Vphl. § 4-17 regulerer i dag begrensninger i styrets og daglig leders adgang til å gjennomføre forsvarstiltak ved en oppkjøpssituasjon, og omfatter i det vesentligste de samme disposisjoner som direktivets artikkel 9(2) og 9(3), selv om den norske bestemmelsen er mer konkret utformet. Derimot har vi ingen bestemmelse om tilsidesettelse av omsetnings- og stemmerettsbegrensninger slik som direktivets artikkel 11. Norske allmennaksjeselskaper står for øvrig fritt til å velge å innføre slik bestemmelser gjennom gjeldende regler om vedtektsendringer i asal, § 5-18.
- Direktivets artikkel 15 og 16 om tvangsinnløsning og innløsningsrett av og for minoritetsaksjonærer, er i det vesentligste i samsvar med gjeldende bestemmelser i asal. § § 4-24 og 4-25, men enkelte mindre tilpasninger vil kunne være nødvendig.
Sakkyndige instansers merknader
Utkast til direktivet har vært behandlet i Kredittilsynet som ikke har hatt merknader utover ovennevnte. Utkastet har også vært behandlet i Spesialutvalget for finansielle tjenester. Det ligger under mandatet til Verdipapirmarkedslovutvalget å utarbeide forslag til gjennomføring av direktivet i norsk rett. Verdipapirmarkedslovutvalget ble oppnevnt av Kongen i statsråd i juni 2004, og ble gitt frist til å avgi innstilling til 20. august 2005.
Sammendrag av innholdet
Direktivet tar sikte på å sikre den juridiske forutsigbarheten ved grenseoverskridende virksomhetsovertakelser og å sikre minoritetsaksjonærenes interesser. Direktivet skal være gjennomført i medlemslandene senest 20. mai 2006.
Direktivet legger opp til et rammeverk for medlemsstatene med generelle prinsipper og et begrenset antall krav, samtidig som medlemsstatene selv forutsettes å skulle utvikle detaljerte regler for gjennomføring i samsvar med nasjonal praksis. Reguleringen er ny i EU-rettslig sammenheng. Både frivillige og pliktige tilbud reguleres i direktivet, slik tilfellet også er i lov av 19. juni 1997 nr. 79 om verdipapirhandel kapittel 4.
Hovedhensynet i direktivet er beskyttelse av minoritetsaksjonærene i målselskapet, særlig at disse skal gis muligheten til å selge sine verdipapirer når kontrollen i selskapet endres. I forlengelsen av dette skal minoritetseierne gjennom kravet til tilbudspris sikres en del av den premien tilbyder har betalt for å oppnå kontroll i målselskapet.
Det er etter direktivet krav om fremsettelse av pliktige og frivillige tilbud ved erverv av kontroll i aktuelle selskaper, utarbeidelse av tilbudsdokument som skal inneholde bl.a. opplysninger om tilbudspris og tilbudsperiode, regler om målselskapets oppkjøpsvern og suspensjon av særrettigheter for aksjonærene i målselskapet, nærmere krav til opplysninger i årsberetning av betydning for vurderingen av et foretaks oppkjøpsvern, regler om tvangsinnløsning av minoritetseier, og krav til informasjon til ansatte i tilbyder- og målselskapet m.v.
Direktivet forutsetter at aksjonærene skal ha innflytelse over eventuelle forsvarsmekanismer, og at det skal være åpenhet omkring disse bl.a. ved at de skal behandles av generalforsamlingen. Det legges opp til at stemmerettsbegrensninger og restriksjoner på godkjenning av transaksjoner ikke skal kunne brukes for å blokkere et oppkjøp. Disse bestemmelsene er imidlertid i stor grad gjort frivillige jf. direktivets artikkel 12. Medlemsstatene trenger ikke å implementere bestemmelsene om oppkjøpsvern, og tilsidesettelse av stemmeretts- og omsetningsbegrensninger i nasjonal rett, forutsatt at selskapene gis anledning til selv å innføre bestemmelsene gjennom reglene om vedtektsendringer i allmennaksjeselskaper.
Tilbyderen sikres retten til å kunne sammenkalle til en ekstraordinær generalforsamling for å endre vedtekter og styresammensetning forutsatt at de eksisterende reglene for dette blir fulgt.
Direktivet forutsetter:
•at alle aksjonærer skal behandles likt,
•at aksjeeiere skal gis en reell mulighet til å vurdere det innkomne budet ved at det etableres regler for tidsfrister og informasjon,
•at styret plikter å la aksjonærene få en reell mulighet til å ta stilling til et tilbud,
•at markedet for aksjene i de berørte selskapene ikke må forstyrres,
•at tilbyder kan garantere evnen til å gjennomføre tilbudet, og
•at målselskapets daglige drift ikke skal forstyrres unødig.
Direktivet er et minimumsdirektiv. Dette innebærer at medlemsstatene skal sørge for at minimumsstandardene som er oppstilt i direktivet oppfylles, men for øvrig står fritt til å fastsette strengere regler.
Merknader
Bestemmelsene som regulerer overtakelsestilbud finnes i hovedsak i lov 19. juni 1976 nr 79 om verdipapirhandel (vphl) kap.4 og lov 13.juni 1997 nr 45 om allmennaksjeselskaper (asal).
Norsk regelverk oppfyller i det vesentlige kravene i direktivet. Det vil imidlertid på en del punkter i så vel verdipapirhandellov som allmennaksjelov være nødvendig å foreta enkelte justeringer. I det følgende kommenteres forholdet mellom direktivet og gjeldende bestemmelser i verdipapirhandelloven (vphl.) og allmennaksjeloven (asal,) på enkelte sentrale punkter:
- Det vil være opp til medlemsstatene selv å fastsette hvilken terskelgrense som skal utløse tilbudsplikt, jf direktivets artikkel 5 (1). Gjeldende regel i vphl. § 4-1 er at tilbudsplikt utløses ved erverv av aksjer som representerer mer enn 40 prosent av stemmene, og Norge står fritt etter direktivet til å velge om vi ønsker å opprettholde denne grense, eller om vi ønsker å endre den.
- Direktivet stiller i artikkel 5 (1) krav til tilbudsprisen. Gjeldende regel i vphl. § 4-10 fjerde ledd om at tilbudsprisen skal være minst like høy som det høyeste vederlag tilbyderen har betalt eller avtalt i perioden 6 måneder før tilbudsplikten inntrådte, oppfyller antagelig allerede direktivets minimumskrav.
- Direktivets artikkel 6 (1) stiller krav om at beslutning om å fremme et offentlig tilbud, skal offentliggjøres både ved pliktige og frivillige tilbud, mens gjeldende bestemmelse i vphl. § 4-8 kun stiller krav om slik melding ved frivillige tilbud. På bakgrunn av direktivet må det antagelig innføres en plikt til å offentliggjøre slik melding også ved frivillige tilbud.
- Det må gjøres unntak for kravet om forhåndsgodkjenning av offentlige tilbud dersom det offentlige tilbudet allerede er forhåndsgodkjent av tilsynsmyndigheten i en annen medlemsstat, jf. direktivets artikkel 6(2) annet ledd, jf. vphl. § 4-14.
- Det må innføres regler om tilbudsperiodens lengde ved fremsettelse av frivillige tilbud, jf. direktivets artikkel 7 (1), jf. vphl. § 4-11.
- Direktivets artikkel 9(2) og 9(3) om forsvarstiltak, samt direktivets artikkel 11 om tilsidesettelse av omsetnings- og stemmerettsbegrensninger i oppkjøpssituasjoner, er i stor grad frivillige bestemmelser jf. direktivets artikkel 12. Selskapene må imidlertid som et minimumskrav gis adgang til selv å velge å gjennomføre slike bestemmelser gjennom reglene om vedtektsendringer, og slik beslutning må også meldes til de relevante tilsynsmyndigheter. Vphl. § 4-17 regulerer i dag begrensninger i styrets og daglig leders adgang til å gjennomføre forsvarstiltak ved en oppkjøpssituasjon, og omfatter i det vesentligste de samme disposisjoner som direktivets artikkel 9(2) og 9(3), selv om den norske bestemmelsen er mer konkret utformet. Derimot har vi ingen bestemmelse om tilsidesettelse av omsetnings- og stemmerettsbegrensninger slik som direktivets artikkel 11. Norske allmennaksjeselskaper står for øvrig fritt til å velge å innføre slik bestemmelser gjennom gjeldende regler om vedtektsendringer i asal, § 5-18.
- Direktivets artikkel 15 og 16 om tvangsinnløsning og innløsningsrett av og for minoritetsaksjonærer, er i det vesentligste i samsvar med gjeldende bestemmelser i asal. § § 4-24 og 4-25, men enkelte mindre tilpasninger vil kunne være nødvendig.
Sakkyndige instansers merknader
Utkast til direktivet har vært behandlet i Kredittilsynet som ikke har hatt merknader utover ovennevnte. Utkastet har også vært behandlet i Spesialutvalget for finansielle tjenester. Det ligger under mandatet til Verdipapirmarkedslovutvalget å utarbeide forslag til gjennomføring av direktivet i norsk rett. Verdipapirmarkedslovutvalget ble oppnevnt av Kongen i statsråd i juni 2004, og ble gitt frist til å avgi innstilling til 20. august 2005.